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加大逆周期调节力度 为稳增长减压护航

美国经济在历经了二战后最长时间的持续复苏之后,目前已临近周期尾声。问题在于,从美国经济目前运行态势看,如果除去美国政府极端贸易政策的影响,美国经济原本不至于在短期内面临衰退的风险。

目前美国消费态势仍然总体良好,年初以来核心零售消费指数同比持续回升,消费者信心指数依然维持高位。基于消费对于美国经济的主体拉动地位,其强势表现预计将继续对经济形成支撑。美国当前的通胀与失业率仍总体平稳,居民部门杠杆率仍处于良性水平,非金融企业债务压力尚可承受,金融体系抗风险能力仍处于较高水平。在不发生外部事件冲击的情况下,美国经济短期内发生衰退的概率原本较低。美联储本次微幅上调失业率预期,主要源于全球经济趋缓与贸易形势不确定性对美国国内产业经营的不利影响。

在全球短期经济前景渐趋悲观的形势下,以欧洲央行为代表的多国央行相继开启了货币政策宽松行动,美联储也不免向短期经济波动和市场预期妥协。笔者认为,虽然货币宽松并不能解决世界经济增长疲弱背后的深层次结构性问题,但对于以中国为代表的新兴市场国家而言,整体资本流动与汇率变化将趋向有利于增大国内货币政策的调整空间。在面对经济下行压力的背景下,新兴市场国家将有机会通过实施货币逆周期调节创造更加适度的货币金融环境。

适时适度调整宏观政策

预计三季度经济增速较二季度将呈现放缓态势,经济增速预计在6.1%左右,当前应坚持逆周期调节的足够力度,实现经济企稳目标。

通胀受到供给冲击影响,但难以掣肘货币宽松步伐。猪肉价格等目前带来的供给冲击促使近期CPI数据有所提高,但非食品CPI下行所致核心CPI弱势的特征十分明显;值得关注的是,当前PPI同比增长已进入通缩区间,并连续两个月为负,显示通缩风险有所加剧。这将进一步压制企业利润和制造业投资,推升企业实际利率水平(实际利率=名义利率-通胀水平),增加实体企业的融资成本和债务风险,使企业利润因此承压。三季度的经济增长预计继续有所放缓并弱于潜在经济增长水平,考虑到当前财政政策空间相对狭窄,因而宏观逆周期调节对于稳定经济增长的必要性尤为凸显。货币当局预计将综合运用数量与价格工具实施稳健偏宽松的货币政策,切实引导有效利率下行。

政策逆周期调节的真实意义在于促进有效需求回升,进而引导经济企稳。从库存周期角度看,当前经济仍然处于主动去库存阶段。尽管从环比和同比特征看,PPI继续显著下行的压力相对有限,而以往经验表明库存见底一般会滞后于PPI1-3个月不等。如果三季度确认是PPI收缩的底部,则今年四季度到明年一季度左右库存周期见底回升的可能性较大,短期经济增长有望随之企稳。这是否意味着,经济政策可以不再需要逆周期调节,坐等经济回升呢?答案显然是否定的。

PPI通缩和库存去化背后的内在逻辑是需求弱化。笔者认为,本轮内需弱化的根本原因在于前期政策收紧的叠加效应共振所致。今年以来尤其是年中之后,中央强调“六稳”,宏观政策加大逆周期调节力度,正是意在扭转前期政策叠加共振带来的过度紧缩效应。

事实上,“六稳”已经成为今年经济工作的突出重点。在财政整体面临减收增支的背景下,财政空间在刺激经济短期运行方面,最终将会面临发力瓶颈,难以无限扩张。同时,财政政策的空间,更应该针对长期结构性问题起到杠杆撬动作用,作为国家治理过程中抗御公共风险的重要手段。因此,年中以来货币政策这条主线在逆周期调节过程中就变得更加重要。

在本轮稳增长进程中,房地产调控政策并未得到放松,反而有所强化,有利于实施货币逆周期调节。近年来,稳健货币政策一直强调松紧适度的重要原因在于避免货币“大水漫灌”,导致推高房地产等资产价格。因此,当前以坚持“房住不炒”为原则,实施房地产调控,可为加大货币逆周期调节力度以支持实体经济营造良好条件。

市场“改革牛”可以预期

笔者预计,高层当前会坚持必要的宏观政策逆周期调节力度,尤其是坚持货币政策当前的既定方针,承托经济增长的企稳。9月降准之后,在今年底明年初的跨年时点可能还有一次同等量级的准备金率调降空间。近期(三四季度之交)可能适时调降MLF利率10-15BPs(降至3.15%-3.2%的水平),以引导一年期LPR利率较目前水平下降15-20个BPs(通过若干次报价逐步降低,9月20日LPR报价已降低5个基点)。货币政策持续通过“量和价”两方面进行逆周期调节,将对四季度经济企稳带来正向作用。

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